Солдрим – Украина

Служба кредитных рейтингов Standard & Poor’s подтвердила долгосрочный кредитный рейтинг «ВВВ-» российского производителя стали ОАО «Новолипецкий металлургический комбинат» (НЛМК). Одновременно подтвержден рейтинг приоритетного необеспеченного долга «ВВВ-», присвоенный выпускам рублевых облигаций 1-й серии объемом 5 млрд руб., 5-й серии объемом 10 млрд руб. и 6-й серии объемом 10 млрд руб., а также рейтинг по национальной шкале «ruAAА». Прогноз по рейтингам остается «Стабильным».

Подтверждение рейтингов последовало за объявлением НЛМК о приобретении 50%-ной доли в компании SIF – совместного предприятия, на паритетных началах принадлежащего НЛМК и Duferco Group, – за 600 млн долл. НЛМК становится собственником прокатных мощностей SIF (5,5 млн тонн в год). Кроме того, подтверждение рейтингов отражает наше мнение о том, что после объявленного приобретения активов НЛМК сможет поддерживать относительно высокие характеристики кредитоспособности, полностью скорректированное отношение «FFO /долг» на уровне около 50% и достаточные показатели ликвидности. Мы также полагаем, что в 2012-2013 гг. компания постепенно улучшит отношение «FFO /долг» до 60%, что мы считаем соответствующим уровню рейтинга «ВВВ-». Standard & Poor’s ожидает, что сделка окажет некоторое положительное влияние на профиль бизнес-риска НЛМК, поскольку приведет к сокращению доли полуфабрикатов в портфеле компании.

По оценкам, приобретение активов должно привести к увеличению скорректированного долга НЛМК на 1,5 млрд долл., включая цену приобретения (600 млн долл., которые должны быть выплачены четырьмя частями) и 1,1 млрд долл. долговых обязательств на уровне SIF, которые будут отражены в консолидированной отчетности группы.  Standard & Poor’s больше не включает в расчет скорректированного долга гарантии объемом 220 млн долл., выданные НЛМК компании SIF.

В 2011-2012 гг. НЛМК продолжит выполнение масштабной программы капитальных расходов; объем капиталовложений будет составлять около 2 млрд долл. в год. В соответствии с нашим консервативным кредитным сценарием крупные капитальные расходы и расходы на финансирование оборотного капитала, которые могут потребоваться, учитывая рост объема производства на НЛМК, приведут к генерированию отрицательного значения свободного операционного денежного потока (FOCF) в размере около 500 млн долл. в год.

Консервативный кредитный сценарий на 2011-2012 гг. основан на следующих оценках:

* по-прежнему высокие цены на уголь, обусловленные увеличением спроса на развивающихся рынках и перебоями в поставках вследствие наводнений в Квинсленде (Австралия) – одном из ключевых производящих регионов;
* лишь умеренное повышение цен на сталь по сравнению с показателями 2010 г. в результате по-прежнему относительно низкого коэффициента использования производственных мощностей в мировой сталелитейной отрасли, что, по нашему мнению, сдерживает способность производителей включать повышение цен на сырье в цену стали.

В соответствии с нашим сценарием мы предполагаем, что в 2011-2012 гг. рентабельность по EBITDA составит около 25%. Вместе с тем показатель EBITDA в абсолютном выражении должен увеличиться в результате роста объема производства стали на 9% в 2011 г. и 26% в 2012 г., поскольку компания планирует ввести в эксплуатацию доменную печь № 7 в середине 2011 г. и сталелитейный завод в Калужской области в 2012 г. Мы также включаем в свой прогноз EBITDA в размере около 100 млн долл., генерируемую SIF

Рейтинг по-прежнему отражает нашу оценку профиля бизнес-рисков НЛМК как удовлетворительного и профиля финансовых рисков как умеренного. Положительное влияние на профиль бизнес-рисков НЛМК оказывают очень низкие затраты, частичная вертикальная интеграция и очень высокие показатели баланса – по нашему мнению, готовность компании поддерживать такие высокие показатели отражает консервативную финансовую политику. Негативное влияние на профиль бизнес-рисков НЛМК оказывают цикличность мирового рынка стали, концентрированная база активов (основная доля EBITDA генерируется на производственной площадке в Липецке, даже с учетом объявленного приобретения активов), отсутствие вертикальной интеграции в добычу угля и страновые риски Российской Федерации (рейтинг по обязательствам в иностранной валюте: ВВВ/Стабильный/А-3; по обязательствам в национальной валюте: ВВВ+/Стабильный/А-2; рейтинг по национальной шкале: ruAAA).

Ликвидность

Мы полагаем, что НЛМК имеет достаточные показатели ликвидности. По нашим оценкам, отношение источников ликвидности к направлениям использования ликвидности составляет около 1,2х, учитывая приобретение 50%-ной доли в SIF. Мы ожидаем, что в 2012 г. существенного сокращения ликвидности не произойдет.

Основные источники ликвидности включают:

* денежные средства и краткосрочные инвестиции в объеме 1 млрд долл. (без учета примерно 200 млн долл., связанных с производственной деятельностью), в основном в долларах США и евро, находящиеся на счетах в различных российских государственных, а также крупных западных банках;
* подтвержденные долгосрочные кредитные линии на сумму примерно 0,8 млрд долл.;
* 325 млн долл., полученные в результате продажи логистической дочерней компании, недавно одобренной Советом директоров.

Основные возможные направления использования ликвидности включают:

* краткосрочные долговые обязательства в размере примерно 500 млн долл. (1 млрд долл. в 2012 г.);
* около 350 млн долл. краткосрочных долговых обязательств на уровне SIF, в основном связанных с торговым финансированием;
* возможную отрицательную величину FOCF, хотя мы предполагаем, что компания имеет достаточную гибкость для сокращения капитальных расходов в случае ограниченного доступа к финансированию;
* 150 млн долл., подлежащих уплате компании Duferco за приобретенные активы в 2011-2012 гг.;
* дивиденды в размере 200-400 млн долл. в соответствии с нашим сценарием.

Standard & Poor’s полагает, что показатели ликвидности могут ухудшиться до менее чем достаточного уровня, если компания не решит проблему погашения долга в 2012 г. или будет использовать значительную в настоящее время «подушку ликвидности» для финансирования капитальных расходов без привлечения дополнительных резервных кредитных линий. Одна мы отмечаем, что до настоящего времени компания демонстрировала консервативное управление ликвидностью.

Компания имеет значительный запас в рамках финансовых ковенантов в предэкспортном финансировании, которые предусматривают, что отношение чистого долга к EBITDA не должно превышать 3х.

Анализ вероятности возмещения долга

Рублевым облигациям серии 1 объемом 5 млрд руб., серии 5 объемом 10 млрд руб. и серии 6 объемом 10 млрд руб., выпущенным НЛМК, присвоен рейтинг «ВВВ-», соответствующий кредитному рейтингу компании. Облигации выпущены холдингом и основной производственной компанией группы. Объем обеспеченного долга НЛМК относительно невелик, и мы полагаем, что держатели облигаций не будут находиться в менее благоприятном положении, чем держатели приоритетных обеспеченных и необеспеченных долговых обязательств НЛМК. Срок погашения этих облигаций с фиксированной процентной ставкой – три года.

Прогноз

Прогноз «Стабильный» отражает наши ожидания того, что компания сможет поддерживать относительно высокие характеристики кредитоспособности, а полностью скорректированное отношение «FFO / долг» сохранится на уровне 50 % до конца 2011 г. Кроме того, мы полагаем, что при сохранении текущих рыночных условий компания будет поддерживать достаточные показатели ликвидности, а также сможет сократить уровень долговой нагрузки и увеличить показатель «FFO / долг» до 60% в 2012-2013 гг.

Мы отмечаем, тем не менее, что возросший уровень долга компании делает ее более уязвимой к потенциальному спаду в отрасли. Ухудшение рыночных условий или дальнейший рост цен на уголь могут повлечь за собой негативное рейтинговое действие в отношении НЛМК. Рейтинги могут быть понижены также в случае, если компания не примет никаких мер по улучшению позиции ликвидности и профиля долга.

Standard & Poor’s не планирует повышение рейтингов НЛМК в ближайшие два года при сохранении текущих условий, так как компания подвергается высоким страновым рискам, связанным с ведением деятельности в России.